2017年前三季度，清新环境实现归属净利润同比增长23.99%，在预增区间20%的中线偏上，业绩略超预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】全年业绩预增区间亦符合市场预期，最终预计可达股权激励对赌业绩。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司在大气治理领域深耕多年，坚持自主研发，公司工艺在成本、效果上均较竞争对手有明显优势，而这一优势预计也有望在非电治理市场中继续保持。随着非电市场逐步开启，公司业绩增长的持续性将得到保证，投资价值也将显现，维持“强烈推荐-A”评级。
事件：
清新环境发布2017年度三季报，2017年前三季度，公司实现营业收入31.34亿元，同比增长57.65%；实现归属于上市公司股东的净利润6.18亿元，同比增长23.99%；扣非后的归属净利润为6.11亿元，同比增长24.27%，业绩增长略超预期。
同时，公司发布对2017年度经营业绩的预计区间，为同比增长15%-45%，对应归属净利润区间为8.56亿元-10.79亿元，全年业绩区间符合市场预期。
评论：
一，三季报业绩增长略超预期，按照历年对赌实现情况和三季报业绩占比，全年业绩应在预计区间的中线偏上，预计可实现股权激励对赌业绩要求。
 2017年10月29日晚，清新环境发布2017年度三季报，2017年前三季度，公司实现营业收入31.34亿元，同比增长57.65%；实现归属于上市公司股东的净利润6.18亿元，同比增长23.99%；扣非后的归属净利润为6.11亿元，同比增长24.27%。
从净利润同比增长23.99%的增速来看，位于三季报预增10%-30%中位数略偏上，增长略超预期。从收入增长的情况来看，2017年前三季度，公司收入也实现了同比57.65%的高增长，新增运营业务及在建工程项目增加促进了收入的快速增长。
此外，公司2017年全年预增15%-45%，中枢为30%，根据历年对赌实现情况及全年预增区间与实际增速比对情况，2013-2016年最终实现业绩均在预增区间中线之上，今年业绩预计最终也有望达到预计区间中线偏上，将实现对赌业绩10.2亿元。
费用分析：
 2017年前三季度，清新环境的销售费用为0.76亿元，同比增长58.90%，销售费用率为2.42%，较去年同期上升0.02pct，销售费用的增加主要是由于公司持续加大市场开发力度，导致相关费用增加所致，但费用率基本保持稳定。
管理费用为1.65亿元，同比增长52.03%，管理费用率为5.26%，较去年同期降低0.19pct，管理费用增加是由于职工薪酬增加，业务规模扩大导致相关管理费用增加所致，但费用率基本保持稳定。
财务费用为1.45亿元，同比增长424.64%，财务费用率为4.62%，较去年同期增长3.23pct，财务费用增加主要是由于上年融资额增加导致利息支出增加所致。
二、运营项目不断新增促进运营收入阶梯式增长，工程领域火电超净排放大气治理工程业务预计可持续至2019年，非电大气治理市场正在启动。
清新环境主营业务收入主要包括运营及工程两部分。从运营业务来看，公司2017年有新项目陆续投运，促进收入阶梯式增长；而工程部分火电超净排放改造仍在继续进行，从大型火电机组向中小火电机组拓展，同时，非电大气治理市场也正在启动示范，预计2018年起有望大规模展开。
 1）运营业务方面：陆续有新项目投运，促进收入阶梯式增长
公司已投运的脱硫脱硝除尘运营项目正常运行。新的运营业务进展包括：
 2017年上半年，公司签订的江苏徐矿综合利用发电有限公司2×300MW级循环流化床机组烟气脱硫除尘改造BOT项目，已于2017年1月10日通过环保验收正式投产；
河南神火发电有限公司1×600MW机组超低排放改造工程BOT项目已于2017年3月1日通过环保验收，正式投产；
 2017年6月，公司与中盐吉兰泰盐化集团有限公司签署了中盐吉兰泰盐化集团有限公司2×135MW机组超低排放项目烟气脱硫除尘改造工程BOT项目，目前项目在建。
 2）建造业务方面：火电超净排放改造由大型机组向中小型机组拓展，非电大气治理市场正在启动示范，2018年有望大规模展开。
 2017年，公司工程领域订单也继续保持增长势头，根据中报发布会调研情况，2017年1-7月，公司新签工程订单已超过19亿元，EPC订单金额同比增幅达27%。
火电超净排放改造：从公司订单类型来看，2017年火电领域大气治理业务正从大型机组向中小型机组拓展，而整体市场的持续性预计将好于市场预期，我们认为，超净排放改造订单将持续到2019年。
非电大气治理：同时，非电大气治理市场正在启动示范，2017年中期，公司已新增10台工业锅炉改造订单，主要分布在钢铁、有色等行业，以示范项目为主，而明年示范项目效果呈现后，配合行业标准的提升和监管加严，预计非电大气治理市场将有望大规模启动。
三、现金流状况分析：销售现金回流情况改善，工期进展快于合同约定结算进度仍影响应收账款。
从现金流量表的现金回流状况可以看出，2017年三季度，清新环境销售商品提供劳务收到的现金为20.36亿元，较去年同期增加了9.75亿元，同比增长91.86%。销售商品提供劳务收到的现金/营业收入为64.96%，较去年同期水平上升11.58pct。现金流情况大幅提升，体现公司较好的营运能力。
应收账款同比增长82.17%，应收/营业收入比重为90.10%，较去年同期提升12.13pct，主要是因为公司业务开展迅速，工期进展快于合同约定结算进度；另一方面也是因为超净排放改造过半，前期应收账款累计至改造周期的峰值所致。后续随着款项的逐步回收，预计应收账款占收入比重应会有所下降。
存货同比增长33.98%，存货/营业收入比重为50.01%，较去年同期降低8.84pct，存货增加的主要原因为公司业务增长，货物采购增加。应付账款同比降低50.24%，应付账款/营业收入比重为34.49%，较去年同期降低74.77pct，变化幅度较大。
四、火电超净排放中的技术佼佼者，逃不开的冬季雾霾及环保督查高压下，非电治理的大幕也即将拉开，持续增长可期，维持"强烈推荐-A"评级，目标价28元。
清新环境是火电行业烟气治理中的技术领先者，在超净排放市场中，依托独有的一体化技术、清新环境在电厂脱硫领域，市场占有率快速提升。根据中电联统计数据，公司2016年累计投运脱硫机组容量占比仅为4%，但当年新签合同的机组容量占比高达20%，远高于行业内第二、第三名。
同样是依托这项独有的一体化技术，由于其采用管束式，管束的大小可相对容易控制，所以从原理上更容易小型化，也更容易适应非电领域的大气治理市场。从这个角度上讲，清新环境在非电领域的市场空间占有率很有可能会超预期。
目前来看，环保督查及监管加严已开始推动非电行业烟气治理市场正在开启。继火电超净排放市场快速增长后，非电行业大气治理的大幕也将逐步拉开。目前来看，火电超净排放市场预计将在2019年迎来收官，2017、2018年每年还将维持一定市场量。而非电行业治理市场在2017年下半年开始逐步开启，未来有望弥补火电超净市场的下降并提供新的增量。
我们于2017年8月24日，发布大气治理系列深度之一（非电篇），根据测算，钢铁、水泥、平板玻璃、陶瓷、非电燃煤锅炉和VOCs等主要非电子行业的大气治理市场空间之和约为1999亿元~3044亿元。其中钢铁行业的大气治理市场空间约为528~644亿元，在几个子行业的大气治理空间排名第二，由于近期钢铁行业治理特别排放限值大幅提高，且对实施时间有明确要求，因此预计钢铁大气治理市场将很快打开。
而对于清新环境，公司在大气治理领域深耕多年，坚持自主研发，公司工艺在成本、效果上均较竞争对手有明显优势，而这一优势预计也有望在非电治理市场中继续保持。随着非电市场逐步开启，公司业绩增长的持续性将得到保证，投资价值也将显现。我们预计，公司2017~2018年归母净利润分别为10.2亿元、12.1亿元，对应EPS分别为0.95元、1.12元，业绩增长确定性高。可按2018年25倍估值，给予目标价28.0元，维持"强烈推荐-A"评级。
风险提示：EPC项目结算不及预期，非电市场启动偏慢带来的长期成长风险。